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二季度如何投资?行业大咖研判TMT、半导体、AIGC发展趋势

银华基金首席策略分析师杨丹、银华基金基金经理程桯、招商证券首席宏观分析师张静静、银华基金经理王帅、银华基金基金经理唐能、银华基金基金经理方建就二季度经济与市场进行研判和展望,对中国特色估值体系、TMT、半导体和港股等多主题投资机会进行分析。

杨丹:TMT和央国企有望成为全年主线行情;二季度半导体等相对低位成长股和部分顺周期板块值得关注。

程桯:基于国内经济的回升,看好2023年的港股市场,尤其看好平台经济、科技及大消费板块。后续港股市场的走势,仍需观望国内经济增长及企业盈利的兑现情况。

张静静:原先讲究的是资产的逻辑,现在要考虑债务的问题;原先讲究的是增量的逻辑,现在开始要去盘活存量;原先讲究的更多是效率为主,现在更多是共同富裕,以公平为主。

王帅:中证国新央企科技引领指数聚焦国防军工、计算机和电子等科技创新领域,高度契合今年的投资热点。

唐能:在AIGC的背景下的科技新周期,TMT有望会成为未来两三年市场的主线。科技创新对TMT板块有重要的推动作用,决定TMT板块行情的持续性和高度。

方建:要牢牢把握半导体行业国产化机遇,对标费城半导体指数,寻找国产化龙头公司,同时适时拥抱周期机会。

银华基金首席策略分析师杨丹以“二季度经济研判与A股市场展望”为主题发表演讲,具体如下:

杨丹认为今年的宏观经济大致可以概括为“东升西落”。国内经济正处在正常而良好的复苏修复通道中,且无论复苏强度如何,与全球其他主要经济体横向比较仍具显著优势。

同时杨丹指出,但海外衰退风险仍需关注。目前欧美银行风险事件仍在监管的可控范围之内,美股在二季度也存在结构性机会。但年内其他国家及行业的潜在风险点可能会继续暴露,美国主要经济指标也与历史上其每次进入衰退时的域值比较相近。尤其是在今年下半年,我们需警惕海外衰退的压力传导至国内经济和市场情绪。

杨丹表示,基于银华基金的“八个维度”分析框架,我们对二季度A股整体偏向乐观。去年影响A股市场的核心因素是政策面,而今年是基本面。今年一季度很可能处于本轮盈利下行周期偏底部的区域,二季度有望开始新一轮上行周期。无论是宏观经济还是企业盈利,大概率将在二季度延续阶段性改善态势。

除去宏观经济和企业盈利这两个核心因素,八个维度还包括流动性、政策面、股本、风险偏好、交易结构和估值体系。在二季度,估值体系预期也有正向变化。基于股债性价比的角度,股市总体上依然优于债市。流动性、风险偏好和交易结构预期变化较小,政策面和股本则较一季度情况有所下调。但政策面和股本并不是影响今年市场的核心变量。同时,经济在二季度进入顺周期进一步的修复后,政策靠前发力可能有所弱化,但针对重点产业的结构性政策仍值得期待。像是今年以来的两大热门板块——TMT和央国企,很好地符合了当下高质量发展的政策基调。

在今年一季度的市场快速轮动中,TMT整体表现较强,引发了很多市场争议。现在TMT是否已经过热?行情是否已经结束?又能否成为全年主线?

根据对历史上每一次市场主线的复盘,一个板块能否成为季度级别以上的市场主线,主要取决于七个条件:政策、经济复苏景气拐点、流动性资金面、技术变革科技创新、仓位、估值、拥挤度。每一次的主线行情,通常需要具备至少四个条件,满足六个甚至七个条件则是更为理想的情况。

在今年,TMT和央国企有望成为全年主线。具体来讲,站在二季度初的时点上,TMT板块满足了除“拥挤度”以外的六个条件,央国企也已具备了除“拥挤度”和“技术科技创新”之外的五个条件。尽管这两大板块目前拥挤度较高,短期内可能会有一定的调整压力,但拥挤度可能不会是能否成为全年主线行情的强约束指标。对于TMT板块,它满足的条件数量较多,预计板块热度持续时间较长,行情大概仍未走完。对于央国企板块,随着政策明朗化,真正符合中国特色估值体系含义的股票在未来仍有可观的上涨空间,尤其是有资产注入和重组预期的个股以及有双逻辑的行业。

具体到二季度,半导体板块值得关注。半导体目前在“机构持仓”及“技术变革科技创新”两个方面较弱,满足其余五个条件。但国内半导体整体技术变化很快,仍需持续动态跟踪业内变化。同时,从全球的技术变革的角度,可能TMT板块强于半导体板块,但国内情况则有所不同。

此外,新能源和医药两个板块满足四个条件,相比之下成为全年主线的可能性低于TMT。总体而言,从全年维度来看,TMT和央国企成为全年主线行情的概率较大;具体到二季度,以半导体为代表的低位成长股有望迎来反弹。

银华基金基金经理程桯以“港股市场策略——中期震荡、全年看好”为主题发表演讲,具体如下:

程桯认为,美国经济在今年二季度可能持续下行,短期内将对港股估值造成一定压力。

目前,美国中小银行流动性危机已经暴露,而通胀水平仍居高位。美国的通胀黏性较高,由此工资、租金和服务业的价格黏性也很强,导致美国今年PPI预期向下,进而可能致使企业利润率呈现比较明显的下滑趋势。

从全年经济来看,国际货币基金组织对2023年美国经济增速预测下调0.5%(数据来源:Bloomberg)。而对于美股盈利,上半年大概是显著负增长,下半年由于不确定性因素较多,仍存在下调的风险。根据历史经验来看,今年美股盈利增速可能下滑10%到20%。

在今年三季度,美国经济有望见底,股市则先于经济1-2个月见底,但仍需观望美国中小银行危机的演绎及通胀情况。如果美国政府对中小银行的救助效果显著,经济见底的时间可能会提前;反之,经济见底的时间则会继续延后。同时,美国通胀最近初现放缓势头,通常股市会在通胀见顶后6-12个月慢慢下行。美联储加息意愿仍较强烈,但也可能因为银行风险放缓步伐,下半年可能转为降息。

另一方面,程桯表示,中国经济增速预期相对乐观,一定程度上可以对冲全球市场带来的港股估值下行风险。国际货币基金组织对今年中国经济增速的预测上调了0.5%(数据来源:Bloomberg),中国企业盈利增速预期明显优于其他国家。同时,目前可分配的中国股票在海外主动型基金中的仓位占比低于历史均值。如果经济有所好转,海外主动型基金大概也将有较明显的加仓。

程桯表示,基于国内经济的回升,看好2023年的港股市场,尤其看好平台经济、科技及大消费板块。

估值方面,自去年12月至今年2月,港股呈现出明显的估值修复,但绝对估值仍低于历史均值水平。对于港股通标的2023年盈利预期,市场在今年年初上调了香港本地金融股预期,在3月年报季后上调了中资股盈利预期,尤其是餐饮和软件行业(数据来源:Bloomberg,截至2023年3月)。资金方面,今年1月以来,港股资金全面持续流入(数据来源:Bloomberg,截至2023年3月)。同时,今年互联互通扩容比较明显,有望带来香港资金互相交流、购买的活力提升。

后续港股市场的走势,程桯认为仍需观望国内经济增长及企业盈利的兑现情况。具体来讲,他主要看好如下三个板块:

①平台经济:国内经济有望在下半年出现比较明显的回升,港股市场的企稳回升则和国内经济的景气度回升关联度最大。目前,平台经济估值水平和盈利预测处于较低的水平。今年开始,受就业拉动和自身经济周期的影响,企业盈利预测有明显上调,预计估值也得到比较明显的提升。

②大消费板块:比较看好食品饮料、博彩等大消费板块。一是它们的估值水平在比较低的位置;二是根据港股的特性,如果国内经济明显复苏,港股涨幅对基本面的反映往往比A股更充分。

③科技板块:港股以半导体、通信、电子等代表的高科技企业目前估值较低。受经济增速回升态势及产业政策支持的影响,这类标的今年可能有较明显的收益向上。

招商证券首席宏观分析师张静静与主持人晴天进行了名为“‘中特估’主题投资机会及中证国新央企科技引领指数成长性分析”的分享,具体如下:

张静静:现在,我们可能要在共同富裕的背景之下,把“公平”提到了一个权重更高的位置。如果原先是由国企和央企承担了“公平”的角色,现在应该问他们再要一些效率。所以,我们在这样的一个转变当中,提出了中国特色的估值体系,是一个措辞的变化,或者叫一个核心矛盾的变化。

晴天:我们要向原本承担公平角色的央国企去要效率,跟我们重视中国特色估值体系的建设有什么关系?它的本质到底是什么?

张静静:我们已经告别了增量的时代,要进入到一个存量时代了。存量时代就意味着两点:1.原先能承担公平角色的国央企,它要发挥更多的作用。2.如果土地出让金未来可能会像去年一样,跟之前相比有一些降幅,从国家资产负债表或者地方财政的角度来讲,收支就有可能不平衡。之前高速发展期,可能成本稍微高一点没关系,但是现在我们可以向原先承担公平角色的国央企,再要一点效率,让它们能增加一点收入,来帮助缓解国家资产负债表,甚至地方财政压力,实现财政资产负债表的平衡。

晴天:我们从政策层面可以看到对于央国企的要求,但是对于央国企来说,他们究竟要如何做?对于央国企的发展和建设,到底是指向了怎样的一条路?

2012年之后,当我们的人均GDP过了1万美元之后,大家可以向中端甚至高端的消费跃迁一下,所以第二个阶段叫做消费升级。

在第三个阶段,其实应该跨过中等收入国家陷阱。首先城镇化率加速时代已经过去,不能简单地说消费升级了,而且现在要兼顾共同富裕,还要兼顾公平。这样一个状态下,我们当下的时代主题应该是科技,包括高端制造。

现在可以说是“制”来进行科技、高端制造的发展。这个时候,我们既不能让经济过热,又要有底线思维,这个责任应该给到了国央企来肩负。

对国央企来说,我们可以看到更多的科研投入,包括它的KPI(考核)也进行了一些变化。现在也从之前的“两利四律”变成了“一利五律”,理论上后面的发展都是以ROE为导向。

晴天:您谈到我们经历了三个发展阶段,经历了刘易斯拐点,然后我们谈消费升级,在我们制来谈科技兴国的时代之下,这些央国企能够覆盖到这样的一些行业里面吗?对我们国民经济到底有哪些具体的影响?

张静静:央国企涉及比较多的行业,一是国防军工,大概有40家左右的企业;二是机械,机械可以跟高端的制造匹配;三是公共事业,如果我们谈共同富裕也好,或者谈公平也好,应该保证民生和社会体系的稳定,这是由公共事业驱动的;四是计算机;之后就是一些基础化工。

银华基金基金经理王帅以“央企科技引领指数与今年市场热点高度共振”为主题发表演讲,具体如下:

王帅表示,中证国新央企科技引领指数有机结合了“央企”和“科技”两个概念,能够充分体现央企在科技创新上的资源和力量优势,很好地弥补了近两年市场上创新型投资标的的空缺。追踪该指数的中证国新央企科技引领指数ETF也有望成为近两年科技类股票ETF的新标杆。

该指数的编制,基金经理王帅也参与其中。去年,王帅接到科技引领指数编制的咨询委托后,充分发挥银华基金在指数编制领域的历史积淀优势,为指数编制方案做出了贡献和参考,最终50只科技类央企龙头股从中证全指指数4499只股票中脱颖而出。该指数的“出炉”具体来看:

第一步:筛选出380只具备央企特点的股票,包括隶属国资委的央企名单、实际控制权或第一大股东归属于国资委的企业。

第二步:进一步筛选出若干符合科技创新属性的股票。航空航天与国防、半导体、电子、计算机、通信设备和技术服务等行业具有鲜明科技引领属性。筛选出涉及这类行业的股票,并进行因子选股。最核心的强因子是研发支出占比。从中筛选出过去三年研发支出增速为正,且过去一年研发支出占营业收入的比例不低于3%的企业。

第三步:精选盈利能力强的龙头企业。不同于初创科技型公司,央企龙头公司需要考察净利润增速和营业收入增速等盈利能力。最终选取50只兼具科技性和盈利性的科技类央企,组成科技引领指数。

一是行业分布聚焦科技创新,成分股分布均衡。相较于其他科技类指数,科技引领指数中国防军工行业占比显著更高,形成了鲜明的对比和互补。该指数中,国防军工、计算机及电子行业占比约95%,尤其国防军工占比更是近半。而其他科技类的指数,主要分布在医药、电力和新能源板块。此外,不同于其他科技类指数,该指数的成分股均匀分布在沪深两市,更为均衡。

二是主要行业景气度上行,符合市场投资主题。科技引领指数涉及的四个主要板块——国防军工、计算机、电子和通讯运营,与今年市场热点高度共振。国防军工行业是今年的重点,同时也贴合了发展高端装备制造业的政策主题。计算机行业中,随近期人工智能相关概念的火爆,国产IT生态有望全面崛起。电子行业长期基本面趋好,待2023年行业景气度复苏,电子板块多个投资主线将涌现。通讯运营行业在当前数字经济和“东数西算”产业政策红利的双重作用下,行业需求有望放量。

该指数与今年投资主题的高度契合,并不是一个巧合。早在指数研发阶段,就对政策支持性行业进行了梳理,并将相关行业纳入到指数中。

三是长短期业绩好,兼具收益弹性和低波动率。在全市场科技类指数中,中证国新央企科技引领指数的长短期业绩表现较好。该指数自2018年以来区间累计收益40.3%,自2020年以来区间累计收益30.56%,2021年度收益为18.04%。同时,该指数的波动较低,即便在2020年和2021年,也没有像其他科技类指数一样出现高涨后的急速下跌。(数据来源:Wind,截至2023.2.22,指数过往业绩不预示未来表现)

四是成分股具备估值优势,指数市场容量成长性高。估值方面,大部分成分股的估值处在近三年的相对低点,具有一定的估值优势,且保持着较稳定的正向盈利水平。同时,在“中国特色估值”体系下,央企科技企业的估值有望进一步提升。市场容量方面,科技引领指数的成分股数量和总市值小,但弹性很高,未来市场容量值得期待。

银华基金基金经理唐能以“AIGC引领科技新周期”为主题发表演讲,具体如下:

唐能表示,看好科技新周期,特别是在AIGC的背景下的科技新周期。当下的时点,是“天时地利人和”的大背景,主要有三方面:偏长期角度看,移动互联网红利逐步减弱,长期增长动能不足,全球需要新动能。中期维度是房住不炒,房地产销售中期增速放缓,需要新的经济增长点。短期来看全年经济弱复苏,核心资产空间受限,有利促成科技板块的结构性机会。

“以ChatGPT或者以大模型为背景的人工智能有可能是这一轮经济增长的重要动能。”唐能说,一个偏长的背景来看,也在酝酿着新的经济周期,需要杀手级的产品来拉动全球经济的增长,需要新的生产力,人工智能有可能成为这一轮经济增长的重要动力。

他表示,今年市场的主线猜想是:TMT最有望成为全年主线之一;半导体,央国企也值得重点关注。今年TMT占据了较有利的多维度条件,数字经济的战略正在推进。TMT的催化无论是从国内对数据的重视,还是全球范围来看大模型科技新周期的政策催化都比较强。从仓位和估值来看,TMT过去3、4年都没有出现较大创新。估值水平相比历史分位处在一个极低的水平。

唐能进一步认为,从现在到未来两三年,TMT都有可能成为市场的主线。一是TMT过去三年大幅跑输市场,估值较低。二是TMT板块周期性见底回升。三是大模型影响面很宽,商业化落地速度快,对传媒、计算机和通信三大板块的影响都很大,打开了行业成长的天花板。以传媒为例,最近日本基于大模型落地了一个与NPC虚拟人进行互动的侦探类游戏。可以看到它对游戏行业的影响,以前大家玩游戏玩的是不确定性,但大部分人物是预设的。有了AIGC,一是可以让游戏场景更丰富,游戏对手可能是虚拟的机器人,但他的表现可以和正常人类完全一样,拓展游戏的可玩性。从更长远角度来看,游戏可能出现泛化。现在的手游、游戏在人工智能拓展之后,以后可能也不叫游戏叫“虚拟现实”,和现实世界平行,虚拟现实的参与度会有极大的提升,可能不仅仅是在游戏,或者是进行简单的娱乐。

唐能指出,在一些生产场景,包括远程会议等各种场景都会有很大的应用,极大的打开了游戏行业、内容行业的天花板。有这样三个层面,我们认为TMT可能会成为未来两三年市场的主线。

唐能认为,科技创新对TMT板块有重要的推动作用,决定TMT板块行情的持续性和高度。

大模型是信息科技的动力系统,对社会效率有极大的提升。动力系统的变化对经济的推动是革命性的。大模型可以理解为信息科技的动力系统变化,以前我们的操作系统是windows、iOS、安卓,现在动力系统变成了大模型,变成了ChatGPT等。对信息科技的推动是内核式的影响,极大提高了社会的生产效率。大模型是自然语言模型,大幅降低人工智能的成本,智能化在各个行业快速渗透。

此外,自生成内容,可以理解为更高级的智能人,可以快速理解人的想法、思维和语言,转化成为大家所需要的内容。智能化的空间被打开了,加速了人工智能的商业化。综合这两个原因,大规模是一个动力系统的跃升,真正大模型可以较为有效的利用就是从今年年初开始,应用端已经逐步在爆发了。

唐能表示,观察ChatGPT能不能持续引领市场主线,就关注两点:一是有没有更多以前的科技巨头在快速加入大模型的生产。如果大模型成为科技革命的大周期,那么不加入这个大模型,会不会没有赶上科技创新的浪潮,有可能这是一个颠覆性的影响。

二是运用大模型进行开发和改造,对原来生产进行改造的企业能不能推出特别有竞争力的产品,来带动客户效用的提高,最重要的是推动收入的提升。

当然,还有成本的降低,能够实现业绩的落地,这是观察大模型对全社会的影响,是考察最重要的两个方面,目前来看都非常正面,无论是大科技巨头的快速加入,包括大模型的应用端爆发,预估二季度可以快速兑现。

银华基金基金经理方建以“半导体行业投资策略与展望”为主题发表演讲,具体如下:

方建表示,半导体行业虽然在近几年渐趋成熟,但依然是充满活力、高速增长的一个行业。

美国半导体市场是一个值得参考的成熟案例。近年来,美国纳斯达克指数远远跑赢道琼斯指数,而费城半导体指数跑赢了纳斯达克指数(数据来源:Wind;数据日期:2018.9.1-2023.4.7)。同时,在纳斯达克指数中,美国市值排名前165家公司中就有27家半导体公司,且市值均超过150亿美元(数据来源:Wind;截至2023.4.7)。可以说,半导体市场空间很大,能够孕育出大市值公司,是一个长坡厚雪的行业。

较于全球,中国的半导体市场规模增长更快,在全球市场中的份额有望越来越高。从半导体市场的三个主要环节来看,在封装测试方面,中国与全球技术相差较小,基本实现了国产化;但在芯片设计和晶圆制造方面,中国在全球产业链中仍比较落后,成长空间较大。(数据来源:IC Insights、CCID Consulting;截至2023.04.07)

方建认为,半导体行业作为一个重要且成熟的行业,周期性非常强烈。虽然全球半导体市场在稳步向上,但增速波动较大。通常,半导体行业的周期在3到5年,向上的周期一般是1.5年,向下的周期可能更长一些。由于半导体周期的力量非常强,在向下周期中很难寻找投资机会。目前所处的这轮向下周期,从2022年下半年开始,在今年三季度或四季度可能见底。

半导体国产化是当前重要的投资机会。近年来,半导体国产化一直是向上的。受国际贸易形势影响,半导体国产化率在2018年7月后开始快速增长,且提升空间仍很大。中国的芯片设备需求占全球的45%,但国产化渗透率在一些领域甚至仍是个位数(数据来源:某芯片上市公司年报,Gartner,中国国际招标网,中信证券研究部)。同时,中国不存在半导体行业认知的障碍,国产化的成功率很高。如果企业有机会进入产业链不断迭代,就会有成功的可能。

据此,方建概括了在不同市场周期中的半导体投资策略:在半导体向下周期中,要牢牢把握国产化,赚公司业绩成长的钱;在半导体向上周期中,要兼顾周期机会,寻找同时受益于国产化和向上周期的品种,做到进可攻、退可守。

一是把握半导体国产化机会,龙头公司的确定性相对更强。这是因为半导体行业的马太效应很强。半导体行业的最大成本是流片成本,如果没有规模效应,成本就会被极大拉高。同时,这也意味着引进新供应商的风险更高。也许新供应商可以提供更低的价格,但如果生产线出现问题,带来的损失是更大的。

国内半导体行业的马太效应也在逐渐凸显。2018年开始,受制裁影响,国内的半导体下游把供应链向本土企业开放。经过几年的发展后,每个领域中都已浮现出了多家头部公司,供应链的壁垒又慢慢重新恢复。在龙头的发掘上,可以参考美国半导体市场,从费城半导体指数中看出什么样的公司能成长为龙头。

二是兼顾周期向上的机会,需要关注设计股。现在A股市场中与半导体周期相关的主要集中在设计股,可以在周期向上时,从中寻找兼顾周期和国产化的标的,做到攻防兼备。

风险提示:基金有风险,投资需谨慎。本文在任何情况下不作为对任何人的投资建议或出售投资标的的邀请。基金的过往业绩并不预示其未来表现,基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金净值会因为证券市场波动等因素产生波动,投资者需根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标,谨慎选择合适的产品并详细阅读产品合同、招募说明书、产品资料概要等法律文件。基金投资策略、投资范围、基金经理等相关信息,可前往银华基金官网的信息披露板块查询了解。

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